出品 | 枪弹财经

作家 | 于莹

裁剪 | 王亚静

好意思编 | 倩倩

审核 | 颂文

近日，视觉中国认真向港交所递交上市苦求，拟赴港上市，试图打造“A+H”双上市平台。

算作国内视觉版权赛说念的龙头玩家，视觉中国曾靠版权分销模式享尽行业红利，一说念坐稳头部位置。

但彼一时，生成式AI通宵之间拉平了内容坐蓐的门槛，重构了内容坐蓐逻辑，视觉中国依然引合计傲的版权库，正在被时刻快速消解价值——中枢业务频年下滑，高价值客户捏续流失，缠绕多年的版权争议也从未着实散去。

表里冲击之下，公司正勤勉地寻找第二增长弧线，AI业务被交付厚望。据不完好意思统计，在视觉中国的招股书中，“AI”一词出现最先300次。

但是，公司近几年的研发干涉却在缩紧，包含AI历练数据干事在内的升值干事板块2025年仅实现营收4554.2万元，占总营收的5.9%。

在老本商场，视觉中国一边要赴港IPO融资，一边实控东说念主在IPO前夜精确套现。

旧生意难作念、新故事尚未已毕，视觉中国这场带着诸多问号的上市之旅，到底是转型的源头，照旧又一轮老本叙事？

1、AI冲击下，业务模式还有若干思象空间？

视觉中国种植于2000年，旗下领有同名的视觉内容版权来回平台，通过整合图片、视频、音频等内容，为新闻传媒、品牌公司和互联网企业提供干事。

这门生意的逻辑主若是通过上游签约海量影相师、瞎想师与专科内容机构，把散播的视觉内容聚拢成高大的独家或代理版权库；下贱则对接媒体、企业、告白公司等需求方，以“授权使用、不卖断版权”的方式收取佣金。

不错说，数目敷裕、版权昭着的内容库存，即是视觉中国存身立命的根柢。

移动互联网高速发展的十余年，是这套版权分销模式的黄金期。那时，优质视觉素材供给稀缺，个东说念主获取渠说念阑珊，行业版权规定也不完善，算作聚积化的来回平台，视觉中国既是最高效的找图渠说念，亦然最稳健的合规采纳，当然踩着行业红利快速长大。

（图 / 招股书）

但随着生成式AI的爆发，统统这个词行业的规定被改写。AI时刻迭代的速率远超外界预期，新的内容坐蓐方式、新的生意场景接连出现，动摇了传统图库生意的底盘。

冲击最先体咫尺内容供给端。

畴前，一张质感上乘的征象或生意素材，背后是影相师昂贵的差旅、斥地干涉，还有漫长的拍摄与筛选周期；如今只需要一段精确的翰墨面目，AI就能生成后果不相凹凸的画面，两者在成本和效力上的差距一目了然。

对成本敏锐的企业客户来说，这种高性价比的替代有谋略，在营销预算大量收紧确当下，眩惑力格外凸起。

当内容坐蓐的门槛被AI无尽拉低，传统版权授权的生意价值当然随着打了扣头，这种变化也昭着地反应在视觉中国的功绩上。

2023年至2025年，公司的营收辞别为7.81亿元、8.11亿元、7.78亿元，增速从2023年的11.94%一说念收窄，到2025年时转入下滑，同比下滑4.03%。

而归母净利润的放松更为彰着，三年间从1.46亿元降到8302.75万元，齐集两年负增长，2025年跌幅最先30%，盈利规模捏续缩水。

（图 / 视觉中国2025年财报）

算作营收复旧，内容授权干事最先感受到了下行压力。2025年，这项中枢业务收入5.24亿元，同比下落14.1%；收入占比也从2023年的73.7%，逐年回落到2025年的67.2%。

（图 / 招股书）

视觉中国在招股书中也坦言，下滑一方面是因为部分客户收紧营销预算，压缩了内容采购开支；另一方面，AI时刻的快速发展，确乎改变了统统这个词行业的内容采购和奢靡习尚。

在这背后，视觉中国正面对高价值客户的流失。2023年到2025年，年奢靡10万元以上的KA客户数目从776家减少到631家，客户留存率也从83.0%降至77.6%。

不错说，高价值付费客户减少、留存率下滑，恰是传统版权素材眩惑力下落最平直的发达。

（图 / 招股书）

而比功绩下滑更毒手的，是公司一直没能卸下的版权合规背负。事实上，视觉中国“卖图片”的生意，曾不啻一次被推上公论与合规的风口浪尖。

最为外界熟知的要属2019年“黑洞像片版权”事件。其时，视觉中国就因标注欧洲南边天文台所发布的“黑洞”像片版权，激发公论危险。

紧接着，共青团中央官微发布两张“视觉中国”网站上的国旗和国徽图案截屏，胁制：“国旗、国徽的版权亦然贵公司的？”

其版权运营模式第一次遭到全民质疑，随后公司被监管部门约谈，网站暂停干事并全面整改。

更被外界所诟病的，是视觉中国的“以诉带销”生意模式，也即是通过采集爬虫，跟踪公司领有图片在采集上的使用情况，提供在线侵权凭证保全等版权保护干事，通过诉讼获取客户。

2023年，驰名星空影相师戴建峰发文控诉视觉中国索赔事件再次激刊行业改革，该案2025年以视觉中国败诉、补偿对方经济亏本并公开致歉驱散；2024年，清华大学法学院发布的询查敷陈，更是直指其“版权垂钓”“以诉代销”的运营逻辑，将这套模式归入“版权蟑螂”的争议范围。

直到最新的招股书中，视觉中国仍流露了与体娱（北京）文化传媒股份有限公司的未决版权诉讼，并明确将“版权合规风险”列为公司的要紧风险身分。

对IPO企业来说，单次败诉的经济补偿仅仅冰山一角，品牌声誉受损、客户信任动摇才是更永远的影响。此番冲刺港交所，这些历史留传的版权争议，仍然会成为商场凝视其生意模式是否合理、能否捏续的中枢宥恕点。

2、研发干涉缩紧，募资必要性存疑

面对传统版权业务的捏续承压，讲好新故事，成了视觉中国破局的环节。这一次，AI成了发力点。

在AI赛说念，视觉中国手中最硬的底牌，即是千里淀多年的内容库。

招股书涌现，公司咫尺蕴蓄了超7亿项图片、视频、音频、3D模子等多模态内容钞票，累计变成超700亿个多维数据标签，且全部具备完好意思可溯源的版权授权链条。

在数据合规条件趋严确当下，这套昭着的版权链路是平时数据标注公司难以复制的上风，也组成了其AI历练数据业务的中枢竞争力。

依托这份钞票，公司初始向大模子厂商输出历练数据干事，尝试新的生意化旅途。咫尺公司已进入微软、阿里、腾讯、MiniMax等头部大模子厂商的供应链。

咫尺，这项业务归类在“升值干事”板块中，2025年升值干事举座营收4554.2万元，同比增长20.4%，但举座体量依然有限。

除了对外输出历练数据，视觉中国也自研了面向垂类场景的图像判辨大模子，但咫尺主要用在里面运营本领——比如通过AI自动预标注擢升素材入库效力，借助CLIP架构升级文搜图、图搜图的检索体验，用AI查重系统赞成版权维权。

换句话说，这部分AI智力更多是对传统素材库的效力优化，并未变成安逸的高增长业务线。

（图 / 招股书）

举座来看，无论是面向大模子厂商的历练数据干事，照旧里面提效的时刻器具，视觉中国的AI布局王人还处在早期探索阶段，远不及以接棒传统业务，成为拉动公司增长的中枢引擎。

更环节的问题在于，历练数据的稀缺性并非永远壁垒。在AI发展初期，高质料、版权昭着的数据集确乎是稀缺资源，但随着生成时刻捏续迭代，素材自己的稀缺性会约束下落。

与此同期，头部大模子厂商也在纷繁搭建自罕有据体系，永远来看，第三方数据干事商的壁垒很可能被捏续稀释。

就在牢固竞争力的环节时刻，视觉中国一边对外讲着AI布局的故事，一边却在放松研发干涉。

2023年到2025年，公司研发用度辞别为9906.1万元、7269.8万元和7302.4万元。其中，2024年的研发用度同比减少26.6%，2025年也与上年基本捏平，莫得彰着的加码迹象。

年研发干涉不及1亿元，却要随心激动AI业务布局，这自己就让商场对其融资的必要性打上了问号。

更耐东说念主寻味的是公司的融资节拍。

就在递交港股IPO苦求的同期，视觉中国在2026年3月发布公告称，拟苦求注册刊行不最先4亿元的科技立异债券，期限不最先10年，资金用途涵盖科创范围花样种植、研发干涉、并购重组等。

一边激动港股股权融资，一边苦求4亿元科创债，对一家年研发干涉不到1亿的轻钞票公司来说，如斯大规模的融资，其实质用途与必要性王人需要更充分的阐述。

如果科创债获批即可袒护AI研发与日常营运的资金需求，公司为何还要采纳成本更高的股权融资？其背后究竟是业务发展的真实需要，照旧存在“融资最大化”的倾向？

对此疑问，「枪弹财经」也向公司发去了采访函，对方暗示咫尺正处于上市静默期，暂不收受采访。

3、IPO前夜实控方大笔减捏，套现2.72亿

更值得珍视的是，视觉中国的实控方在港股IPO关隘上大幅减捏。

2026年5月26日，视觉中国流露，公司实控东说念主吴玉瑞、柴继军已完成悉数1294.98万股的减捏。减捏完成后，实控东说念主特殊一致举止东说念主的悉数捏股比例从21.11%降至19.27%，本次减捏的股份来源，均为公司2014年重组上市时取得的股份。

（图 / 视觉中国公告）

按减捏区间的股价估算，上述股东此番悉数套现约2.72亿元，已最先公司2025年的谈判现款流净额（9795.9万元）。

20天（6月15日）后，公司便向港交所递交了招股阐述书，谋略赴港IPO融资。

如果公司的确面对发展资金缺口，亟需通过上市融资收拢AI产业机遇，实控东说念主为何会采纳在港股IPO前夜大规模套现，而非与公司共担发展风险？实控东说念主用真金白银作念出的采纳，与“资金紧缺、亟待融资”的上市叙事变成了彰着糟塌。

「枪弹财经」珍视到，廖说念训、吴玉瑞是配头，二东说念主之子廖杰恰是公司董事会主席。

拉永劫分来看，视觉中国的实控方已通过多轮减捏，得回高额汇报。据同花顺问财数据，加上本轮减捏完成，三名实控东说念主悉数套现规模近15亿元。

与之相悖，二级商场投资者永远难以得回合理汇报。A股上市于今，视觉中国累计现款分成金额仅约2.08亿元。为止咫尺，公司股息率以致惟有0.08%。

（图 / 同花顺）

如今，当公司带着尚未已毕的AI叙事试图再度叩响老本商场的大门，但面对传统主业增长乏力、版权合规历史背负艰深，实控东说念主IPO前夜精确套现等诸多争议，让这场IPO之路增添了更多不细目性。

*文中题图来自：摄图网开yun体育网，基于VRF契约。